重點摘要
- Dell FY26 全年營收達 1,135 億美元、年增 19%，非 GAAP EPS 達 10.30 美元、年增 27%，並創下逾 110 億美元年度營運現金流與 75 億美元股東回饋。
- FY26 AI 業務全年累計訂單 641 億美元、出貨 252 億美元並期末累積 430 億美元 AI backlog，而單季 Q4 AI 訂單更達 341 億美元、AI 伺服器出貨 95 億美元且客戶數突破 4,000 家，管理層指出 pipeline 在大量轉單後仍續增，需求在 CSP、主權雲與企業端全面擴散並將維持 mid-single digit 的 AI 營益率目標。
- Q4 公司創紀錄營收 334 億美元、年增 39%、非 GAAP EPS 3.89 美元年增 45%，非 GAAP 毛利率 20.5% 優於預期且 OpEx 僅年增 5%、占營收比重降至 9.9% 較去年改善 320 bps，公司透過縮短報價有效期與更動態的定價機制強化損益韌性。
- ISG 於 Q4 營收達 196 億美元、年增 73% 且營業利益 29 億美元、年增 41% 並將 AI 伺服器收入獨立揭露，AI revenue 約 90 億美元且以 AI mix 驅動收入成長，同時在傳統伺服器需求明顯大於供給與 Dell IP 儲存產品組合占比提升下，帶動 ISG 營益率提升至 14.8% 並續看好企業 AI 擴散對伺服器、儲存、網通與服務 attach 的拉動效應。
- CSG Q4 營收 135 億美元、年增 14%，其中商用 116 億美元、年增 16%，營益率為 4.7%，管理層坦言為擴大 installed base 而在競爭激烈市場中策略性搶份額，並延後漲價導致短期獲利承壓，但已自 1 月 6 日起調價以反映更高投入成本並預期 Q1 起獲利率將逐步改善。
- FY27 財測指引反映 AI 擴張與供需緊張並存，公司預期全年營收 1,380 至 1,420 億美元中位數 1,400 億美元年增 23%，非 GAAP EPS 12.90 ± 0.25、中位數年增 25%，其中 AI revenue 預估 500 億美元、年增 100% 並以既有 430 億美元 backlog 的組成、客戶交付排程與供應可得性作為主要依據，同時對下半年需求採取較審慎假設以因應成本與交期不確定性。
- FY27 Q1 指引上，預期營收 347 至 357 億美元、中位數 352 億美元、年增 51%，ISG 預期年增超過 100% 並包含約 130 億美元 AI 伺服器收入且 EPS 預估 2.90 美元正負 0.10 中位數年增 87%，管理層強調首要任務是確保供應並以快速調價與折扣收斂來保護毛利與營益率。
- 資本配置上，公司 Q4 回饋股東 22 億美元並以平均 125 美元回購 1,490 萬股且全年回購約 5,400 萬股，FY27 將股息提高 20% 至每股 2.52 美元並加碼 100 億美元庫藏股授權，管理層表示在核心槓桿比 1.4 倍與強勁現金轉換下，將持續以穩健現金流支撐投資與股東回饋。
FY 4Q26 財務概況
簡明損益表
| 單位：百萬美元 | FY 4Q26 | FY 3Q26 | FY 4Q25 | QoQ | YoY |
|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 33,379 | 27,005 | 23,931 | 23.6% | 39.5% |
| 營業毛利 | 6,844 | 5,686 | 5,814 | 20.4% | 17.7% |
| 營業費用 | 3,306 | 3,183 | 3,140 | 3.9% | 5.3% |
| 營業利益 | 3,538 | 2,503 | 2,674 | 41.4% | 32.3% |
| 稅後淨利 | 2,607 | 1,762 | 1,911 | 48.0% | 36.4% |
| EPS (元) | 3.89 | 2.59 | 2.68 | 50.2% | 45.1% |
| 營運活動現金流變動 | 4,674 | 1,172 | 585 | 298.8% | 699.0% |
| 調整後自由現金流 | 5,088 | 1,670 | 474 | 204.7% | 973.4% |
營運部門財務績效
| 單位：百萬美元 | FY 4Q26 | FY 4Q25 | YoY |
|---|---|---|---|
| Infrastructure Solutions Group (ISG) | |||
| 營業收入 | |||
| AI-optimized servers | 8,952 | 2,026 | 341.9% |
| Traditional servers and networking | 5,853 | 4,608 | 27.0% |
| Storage | 4,797 | 4,718 | 1.7% |
| 營收小計 | 19,602 | 11,352 | 72.7% |
| 營業利益 | 2,900 | 2,051 | 41.4% |
| Client Solutions Group (CSG) | |||
| 營業收入 | |||
| Commercial | 11,614 | 9,996 | 16.2% |
| Consumer | 1,880 | 1,885 | -0.3% |
| 營收小計 | 13,494 | 11,881 | 13.6% |
| 營業利益 | 629 | 631 | -0.3% |
公司財測指引
FY 1Q27 財測指引
| 財務指標 | FY 1Q27 (G) | FY 4Q26 (A) |
|---|---|---|
| 營業收入 (B) | 35.2 ± 0.5 | 33.4 |
| EPS (元) | 2.90 ± 0.10 | 3.89 |
FY 2027 財測指引
| 財務指標 | FY 2027 (G) | FY 2026 (A) |
|---|---|---|
| 營業收入 (B) | 140.0B ± 2.0 | 113.5 |
| EPS (元) | 12.90 ± 0.25 | 10.3 |
核心觀點
AI 伺服器的佈局帶動 Dell 成功轉型
Dell 在本次法說會上，展現了 AI 伺服器帶動的強大營收成長，實際上，Dell 自 2023 年就計畫將業務重心轉向 AI 基礎設施，Dell 在 2023 年 5 月的 Dell Technologies World 大會上，宣布與 NVIDIA 合作啟動「Project Helix」，透過與 NVIDIA 的緊密合作，成為首批能大規模供應搭載 Blackwell 架構等頂尖晶片系統的廠商。
Dell 能夠在 AI 浪潮中迅速轉型，核心在於其深耕三十年的 PowerEdge 伺服器硬體架構，結合了併購 EMC 所取得的頂尖儲存技術。Dell 長期研發的 PowerEdge XE 系列高效能運算平台，專為處理極高功耗的 GPU 叢集而設計，並整合自主開發的液冷技術與 iDRAC 自動化管理系統，解決了 AI 運算中散熱與大規模部署難題；此外，2016 年併購儲存龍頭 EMC 後，Dell 掌握了如 PowerScale 等處理非結構化數據的關鍵技術，這使得 Dell 的 AI 方案能提供 AI 模型訓練所需的高速數據吞吐環境 。
Dell 的深厚技術基礎讓其在 FY26 能迅速推出適配 Blackwell 與 Grace Blackwell 架構的產品，並在本次法說會中展現驚人轉型成果，本次法說會無疑是 Dell 轉型為 AI 基礎設施巨頭的重要里程碑，即便在傳統硬體受壓的環境下，Dell 的 AI 訂單量呈現爆發式成長，全年 AI 訂單總額高達 641 億美元 ，其中單是第四季就接獲價值 341 億美元的 AI 伺服器訂單，使公司目前累積了創紀錄的 430 億美元 backlog。隨著公司預測 FY27 AI 相關營收將翻倍達到 500 億美元，Dell 已成功擺脫傳統 PC 製造商的標籤，並展現出比同業更強勁的獲利韌性。
記憶體合約價大幅飆升衝擊 PC 部門毛利
在記憶體價格飆漲的情況下，Dell 身為傳統 PC 巨頭也不免受到影響，COO Jeff Clarke 也坦言過去 6 個月內，1Gb DRAM 的現貨價格上漲了近 5.5 倍，而 NAND 的成本也上漲了近 4 倍，對 Dell 的 CSG 部門而言，因為 PC 的交易量高且交易速度快、包含大量的通路庫存，這些舊成本庫存會延遲價格上漲的效果，重新定價以反映成本變動需要較長時間才能見效；而在伺服器業務方面，則較能能隨著投入成本的快速變化而調整價格。 面對此一情況，Dell 為了維持市佔率，在 2025 年第四季刻意延後了漲價時機，導致 CSG 的營業利潤率受到顯著擠壓，僅來到 4.7% 。不過公司隨即縮短了報價有效期，並實施更動態的定價，在 12 月更換了整個伺服器業務的定價，並在 1 月變更了 PC 業務中數萬個開放報價，以回收成本 。雖然 Dell 已全面調升報價以應對投入成本的增加，但投資人仍須密切關注 2026 年 PC 出貨量可能萎縮 5% 至 10% 的風險，這將考驗 Dell 能否在轉向高階商用機型及 AI PC 的過程中，有效抵銷零組件通膨帶來的獲利侵蝕。
Q&A
Q1 : AI 伺服器 Q4 訂單暴增的動能來源是什麼，企業端需求是否在加速，pipeline 是否在轉單後仍能續增，規模擴大後還有哪些毛利或跨品類帶動機會？
Q4 AI 訂單達 341 億美元且五季 pipeline 在大量轉單後仍續增，需求擴散到 CSP、主權雲、neo-cloud 與企業端且企業端動能特別強，客戶數已超過 4,000 家並觀察到企業 AI 業務 QoQ 顯著成長與多元 use case 落地，公司維持 AI 業務以 mid-single digit 營益率運行的目標與指引不變，並認為 inference 帶動 token 增長將推升算力強度與整體收入機會。
Q2: AI 伺服器獲利能力是否因訂單與規模放大而有方向性改變，未來是否可能優於或劣於過去水準，記憶體成本上升對 CSG 與傳統伺服器獲利的壓力如何反映，定價動作與時點為何？
AI 伺服器在本季與財測中均以 mid-single digit 營益率運行，並強調 430 億美元 AI backlog 的出貨也將依此水準反映獲利，同時面對快速變動的投入成本，公司在伺服器端於 12 月 10 日起加快調價並使毛利率趨於穩定，而 CSG 為了在 10–12 月期間維持搶市占策略而刻意延後調價，導致短期因大型標案與新客取得定價而使 mix 與獲利承壓，直到 1 月 6 日調價後訂單毛利改善並使利潤率回到可在長期框架內運行的水準。
Q3: 傳統伺服器成長為何未更高，供給限制與需求結構如何，AI inference 是否也開始帶動 x86 傳統伺服器，FY27 的成長與指引邏輯為何？
Q4 傳統伺服器呈現需求明顯大於供給且各區域皆為雙位數需求成長，成長來自資料中心現代化與高密度配置導致的更新與整併效益，並以 14 代升級至 17 代可達約 6.1 到 7.1 的 consolidation 作為 ROI 例證，同時指出企業端 AI 工作負載正逐步在 x86 上增加並涵蓋軟體開發、科學運算與金融交易等 use case；對 FY27 指引，公司在 Q1 仍預期維持強勁雙位數動能，但考量供需與零組件等不確定性而對下半年採取較審慎假設，若需求延續且供給改善則仍存在上行空間。
Q4: Rubin 週期相較 Blackwell 週期在 2027 年的出貨與毛利節奏是否更平滑，營收是否會因客戶基礎擴大而降低波動，同時 FY27 的自由現金流或現金回饋展望為何？
Rubin 代表顯著的技術轉換但基於 Blackwell 導入的製造與測試經驗，預期新平台轉換將更平順並已取得早期工程樣品、與客戶共同設計且對進度感到鼓舞，並預期 Rubin 將於下半年開始出貨；在獲利上，公司維持 AI 業務 mid-single digit 營益率的既定目標與指引不變並將其納入全年展望；現金流方面，公司不提供具體數字指引，但強調 FY26 全年營運現金流 112 億美元並回饋股東超過 adjusted FCF 的 80%，FY27 預期仍是強勁的一年且淨利轉換至 adjusted FCF 將達到或略優於其長期承諾，並以股息再上調 20% 作為現金回饋持續性的佐證。
Q5: 儲存業務是否正在反轉向上且可望在 FY27 成為毛利支撐，Dell IP 儲存產品的需求、客戶滲透與 AI 推動因素為何？
儲存業務的改善主要來自 Dell IP 產品組合的雙位數需求成長與 mix 提升，涵蓋 PowerMax、PowerStore、PowerScale、ObjectScale 與資料保護等多產品線且全快閃連續多季維持雙位數成長，PowerStore 亦已連續八季成長且新客滲透顯著，並指出 AI inference 與非結構化資料需求擴張推升相關產品動能；公司預期 FY27 Dell IP 在儲存組合中的占比將進一步提高並對利潤率具正向貢獻，同時強調以資料縮減與壓縮去重等架構能力協助客戶在記憶體與元件緊缺環境下降低所需硬體與成本。
Q6: FY2027 財測中假設的記憶體通膨幅度為何，公司這一輪與過去週期相比用哪些手段保護毛利率與價格實現？
不會揭露自家採購成本假設的精確百分比，但引用市場與產業估計作為背景，包括 DRAM 現貨價格近六個月上升約 5.5 倍、NAND 近六個月上升近 4 倍，以及市場對 Q2、Q3、Q4 的季度漲幅區間推估，並指出公司透過長約與產能協議、以當前對 Q2–Q4 成本的最佳估計來即時調價；在保護獲利的操作上，公司強調已將疫情期間的做法更快更全面地導入，包括縮短報價有效期、提高 list price、轉向以折扣對 list 的定價、壓縮折扣與促銷、調整 margin floor 與內部定價機制，且以伺服器端於 12 月 10 日快速改價與 PC 端於 1 月 6 日處理大量 open quotes 作為執行強度的例證。
Q7: 企業端 AI 採用能否拆分為 enterprise、neo-cloud、sovereign 的訂單結構，企業端動能何時會外溢到儲存並開啟新一輪 storage cycle？
內部確實能追蹤 enterprise、neo-cloud 與 sovereign 三類客群的健康度與成長，但不會在電話會議上提供明細拆分；公司以客戶數已超過 4,000、Q4 企業端營收創高、企業端在五季 pipeline 中成長最快作為企業採用加速的訊號，並以自身從 coding assistant 進一步走向 agent 部署而推升 token 與算力需求的例子，說明企業端 AI 將持續加速並逐步帶動更廣泛的基礎設施需求。
Q8: 調價與縮短報價窗口後客戶採購行為是否出現彈性變化或明顯拉貨，客戶更在意價格還是供應，庫存上升的組成與意涵為何？
基礎設施端在初期對漲價的情緒反應過後，客戶關注迅速轉向確保供應，且全球最大與最成熟的客戶在 AI、傳統伺服器與儲存上均更積極保護其建置計畫；PC 端因通路庫存較高使成本傳導較慢，公司因此在 Q4 維持價格位置以搶市占，而隨著大型標案與跨期交付需求使買方開始意識到未來成本更高，確實帶來一定程度的 pull-in 但公司難以量化，且也提醒 IT 預算固定可能造成後續更新週期被拉長；庫存方面，公司指出現金轉換週期仍維持在約負 32 天且 QoQ 大致持平，庫存提高主要是為配合 Q1 目標約 130 億美元 AI 出貨而在 2–3 月提前備料，屬於業務規模與成長所致。
Q9: 430 億美元 AI backlog 中 Blackwell 與 Rubin 的組成為何，50 億美元 AI 營收指引背後的產能與零組件約束是什麼，若需求更強公司如何增加供給？
430 億美元 backlog 幾乎完全來自 Grace Blackwell 且不包含 Rubin，Rubin 主要體現在第四季 pipeline 中，而五季 pipeline 最大部分為 Grace Blackwell 與 Blackwell 的組合，且 x86 Blackwell 在企業端部署推動下占比上升；對 500 億美元 AI 營收指引，公司表示是基於年度初期對客戶建置進度與資料中心基礎設施準備度、以及 DRAM 與 E1、E3 儲存等關鍵零組件可得性的最佳評估所做的供給對齊結果，同時公司仍持續尋找更多零組件以爭取在滿足客戶需求上取得更高的交付能力。
Q10: 為何 AI 出貨金額 95 億美元與 AI 營收約 89.5 億美元不同，傳統伺服器 mid-single digit 成長如何拆成單位數量與 ASP 或 TRU 的變化？
出貨與營收差異多為在途交付造成的時間差，部分 Q4 末出貨會在數日後才反映為 P&L；對傳統伺服器，公司指出 Q4 看到 TRU 上升且客戶持續轉向 16 代與 17 代並在單機配置上增加 CPU、記憶體與儲存以支撐 consolidation 效益，因此其對 FY27 的判斷是單位數量可能下降但 TRU 上升，並在供需緊張與成本不確定下對下半年採取審慎假設，且若後續能取得更多供給仍會嘗試滿足超出指引的需求。
Q11: AI 伺服器的 attach rate 是否提升，除主機外還能帶動哪些附加銷售與利潤來源？
AI 伺服器的 attach 主要集中在三類，包括儲存且在企業端動能帶動下儲存 attach 增加、網路產品帶動網通業務成長，以及涵蓋部署安裝、維運與 break-fix 等各式服務，公司強調其在複雜叢集的部署能力、uptime 表現與以 Dell 自有工程人員駐點支援的服務能力構成差異化，並預期 FY2027 仍將延續成長。
Q12: PC 業務是否存在結構性市占提升機會，供應鏈能力與動態定價是否讓 Dell 有機會在市場下行時仍能超越大盤，FY27 甚至 FY28 的成長來源為何？
在過去的產業性缺貨週期中 Dell 曾明顯擴大市占，而長期供應合作與供應協議使其在本輪同樣具備優勢，這也是公司在 Q4 不願因調價而放緩搶市占策略的原因；公司指出其已連續三年未失去市占並以 Q4 CSG 營收年增 14% 與 IDC 所示的單位數據作為動能佐證，並認為未來數年在 PC 端存在結構性 share gain 機會且同樣可延伸至伺服器與儲存。
