價格走勢摘要

第一週（03/16-03/20）油價，前期因部分油輪恢復通過荷姆茲海峽後，市場對航道運輸逐步恢復的預期，同時 IEA 表示必要時可能進一步釋放戰略儲備，使油價出現修正下跌。中期因伊朗對阿聯酋的富查伊拉港發動攻擊，油料裝載部分暫停，及多國盟友拒絕川普提出派遣軍艦護航荷姆茲海峽的要求，後續更發生以色列攻擊伊朗南帕爾斯氣田，引發伊朗對周邊能源設施反擊，沙烏地阿拉伯、卡達、科威特等多國煉油廠和港口遭襲，帶動油價上漲。後期因美國政府釋出約 1.4 億桶滯留於油輪上的伊朗原油解除制裁進入市場的消息，此外，美方也不排除再次動用戰略石油儲備釋出原油，油價自高點回落，但週五仍維持上漲，收在近四年高點。

第二週（03/23-03/27）油價，前期因川普表示與伊朗達成復有成效的對話，推遲對伊朗能源設施攻擊 5 天，布蘭特原油出現快速回檔，甚至一度跌破 100 美元。中期則呈現劇烈震盪；一方面，供應端的潛在風險仍高，包括中東能源基礎設施可能受損、航運的不確定性。另一方面，市場又同時在衡量排除戰事升級的可能性。後期，美方向伊朗提出「15 點行動清單」作為談判基礎，試圖終結戰事；但伊朗表示並未實際談判，目前仍缺乏切實可行的和平計畫。且五角大廈規劃向波斯灣部署空降部隊，以提供地面行動選項；葉門胡塞武裝表示，已準備聲援伊朗而再次攻擊紅海航道，澆熄市場對於中東戰事降溫與停火希望，帶動油價上漲。

評論：週間，WTI 原油價格相對於布蘭特原油上漲的走勢，呈現下跌。原因在於美國原油產量接近歷史高點，並受到委內瑞拉進口增加支撐，加上美國釋放戰略石油儲備，及部分交易員提前平倉，對價格造成壓力，兩者的價差一度將近 20 美元。以現階段來看，白宮將中東戰爭的持續時間定在 4-6 週，美伊戰爭結束為時尚早，亦不能排除談判破裂再升級的可能性，加上美、以、伊三方的軍事打擊持續。考量波斯灣國家主要上游油田並未遭到嚴重攻擊，多為自主預防性降產，長端原油期貨價格也沒有明顯上漲，多為短期合約地緣政治風險溢價，現階段油價上漲多屬情緒溢價，長期的實際供需尚沒有明顯破壞，中長期油價仍以回落為主。

原油數據更新

原油超預期累庫、汽油延續去庫，煉油利用率持續攀升

• 近期 EIA 數據顯示，美國原油市場呈現「原油連續累庫、汽油持續去庫」的趨勢，且原油價格走勢與庫存基本面出現顯著背離。
• 美國商業原油連續兩週超越市場預期增加約 1,306 萬桶，將總庫存推升至 4.562 億桶；主要因在第一週來自委內瑞拉、墨西哥進口顯著上升；而在後一週，即便進口量大幅縮減大幅減少 73 萬桶/日，強勁的美國本土產能依然填補了缺口，原油出口及煉油廠加工量提高仍不足以消化短期供給增量，進而直接推升商業原油庫存。
• 汽油庫存連續兩週去庫存優於市場預期，大幅下降約 810 萬桶，反映春季出行需求緩慢回升，加上煉油廠逐漸轉換至季節性庫存清空期間，為了清空儲油槽以迎接符合環保規定的夏季汽油，煉油廠與儲運商會積極去化現有庫存。以及透過出口流向海外市場，即使美國國內消費者因高油價而縮減了 0.9% 的需求 ，煉油廠仍能透過出口和季節性調節，將庫存降低 。
• 餾分油庫存則小幅累庫，增加約 20 萬桶。主要因煉油廠產能利用率回升至 92.9% ，推動餾分油產量提升，顯示美國國內的工業與物流需求依然有韌性，但仍遠低於供給水準，形成的小幅結構性累庫。
• 煉油廠的產能利用率回升至 92.9% ，主要因到了 3 月下旬，部分煉油廠已經完成設備維護並陸續重啟，進而推升整體的產能利用率至高檔水準；以及為了提前備戰夏季駕駛旺季，煉油廠必須提前建立足夠的庫存。
• 在近期油價因地緣政治衝突而看漲下，美國活躍石油鑽井平台數卻反而下降至 409 座，主要因生產商已轉向保守的資本紀律，將重心放在維持自由現金流與保障股東回報，且目前原油期貨市場呈現短期價格高於遠期價格，由於從投入資本開鑽到實際產出存在數個月的時間落差，若貿然擴產，一旦未來戰事降溫、油價回落，不僅難以透過期貨市場鎖定獲利，更將大幅吞噬未來的現金流。

重要新聞評論

美國允許出售滯留在伊朗的石油以抑制燃料價格上漲

美國財政部頒發通用許可證，允許採購截至 3月 20 日已在船上的能源，此採購有效期至 4 月 19 日。此前，美國已採取類似措施，允許採購海上俄羅斯石油，以緩解戰爭造成的燃料供應短缺。美國財政部表示對伊朗石油的豁免是「一項範圍狹窄、短期授權，僅允許出售目前滯留在海上的伊朗石油」，並補充該措施將釋放約 1.4 億桶石油，伊朗難以獲得由此產生的任何收入。 伊朗方面則對此數字提出異議並表示伊朗既沒有海上原油庫存，也沒有可供國際市場銷售的剩餘原油，美國此舉只是想提供石油市場心理支持。除了制裁豁免外，川普政府還從其戰略儲備中釋放了超過 4500 萬桶石油，並暫時豁免一項航運強制令，以降低運輸成本。

伊朗石油幾乎全被中國購買，其中主要是以低價購入原油的獨立煉油商為主。理論上，美國的豁免政策將擴大買家群體。但實際上任何新的買家都將面臨在伊朗仍受諸多限制的情況下，如何建立交易結構並支付貨款的挑戰，且這項通用許可證的效期僅到 4 月 19 日，窗口期極短，保險公司與船運經紀商可能根本不願意去建立新的支付結構或提供信用狀。而隨著地緣政治緊張局勢加劇，伊朗確實增加了海上貨物運輸量，但根據資料情報公司 Vortexa 的數據顯示，自 2 月底戰爭爆發以來，海上油輪上儲存的原油和凝析油總量以每天約 180 萬桶的速度下降。目前這數字約為 7,800 萬桶，為伊朗儲量的三分之一。財政部所說的較高數字可能指的是「海上」石油儲量，1.4 億桶石油可能包含正在航向目的地（主要是中國）的「在途原油」全數計算在內，因此未必能反映實際可用量。

中東衝突整體局勢呈現「談判僵局與軍事升級並行」的高度不確定狀態

儘管伊朗一度宣稱非敵對船隻可在協調後通過荷莫茲海峽，但實際航運並未恢復，全球最關鍵的能源運輸通道之一仍接近停擺，對原油供應鏈形成實質性壓力。在外交層面，美國提出包含重啟海峽航運、清除伊朗的高濃縮鈾庫存，停止鈾濃縮活動、限制其彈道飛彈計畫、削減對地區盟友的資金支持等在內的「15 點行動清單」作為談判基礎，試圖終結戰事。但伊朗要求美方先全面停火、承諾不再動武、提供戰損賠償，甚至承認其對海峽的控制權，顯示雙方立場存在結構性落差，短期內難以達成實質協議。與此同時，美國持續強化軍事部署，包括向中東增派約 5,000 人的海軍陸戰隊遠征部隊及約 2,000 名第 82 空降師兵力，雖官方表態無需地面戰即可達成戰略目標，但實際行動顯示仍在為潛在升級預作準備，使市場對地面戰風險無法完全排除。

另一方面，區域內亦出現有限度的緩解跡象，例如巴基斯坦協助協調部分船隻通行，同時沙烏地阿拉伯已啟動其東西向輸油管道並達到每日 700 萬桶滿載運輸，嘗試繞過海峽瓶頸，並將油輪轉移至紅海港口出貨，雖在一定程度上緩解供應衝擊，但整體替代能力仍不足以完全彌補主要航線受阻的缺口，且紅海本身亦因胡塞勢力參戰而潛藏風險。伊朗支持的胡塞武裝已對以色列發射彈道飛彈，正式介入戰局，儘管尚未直接攻擊紅海航運，但其具備威脅曼德海峽與紅海航線的能力，使能源運輸風險由波斯灣進一步擴散至另一條關鍵航道。

值得注意的是，川普已下令暫緩對伊朗能源設施的軍事打擊五天，並釋出談判出現「重大共識」的訊號，短期內確實降低市場對衝突升級的預期，但伊朗方面仍認為美方方案「片面且不公平」，顯示所謂進展仍停留在初步試探階段。整體而言，當前局勢可能朝三種路徑演變：其一為透過第三方斡旋逐步推進談判並達成停火；其二為美國進一步升級軍事行動甚至介入地面戰，雖可能重創伊朗，但也將顯著提高對區域能源基礎設施的報復性攻擊風險，進一步擾亂全球原油供應；其三則是美國選擇戰略性抽身並宣告階段性勝利，但此舉可能實質強化伊朗對荷莫茲海峽的控制權，並為未來衝突埋下再起的結構性隱患，應為最不可能的選項。在多重不確定性疊加下，市場目前仍處於對供應中斷風險高度敏感的狀態。

結論

綜合而言，當前原油市場正處於地緣風險溢價、基本面及政策干預的兩難局面。儘管 EIA 數據顯示原油呈現超預期累庫，且美國政府積極祭出釋放戰略儲備、短暫豁免伊朗海上原油等非常規手段試圖壓抑油價，但這些短期政策的心理宣示意味遠大於實質供給的增加。目前中東戰事陷入「政治談判與軍事升級並行」的僵局，美伊雙方在核心利益上存在巨大落差。隨著荷莫茲海峽形同停擺以及紅海危機的擴散，市場對於能源運輸斷鏈的恐懼持續發酵。總體而言，短期內油價走勢將持續被戰事發展的消息面與市場恐慌情緒所綁架，維持高檔震盪甚至突發上行的風險；然而，考量到波斯灣主要產油國的核心上游設施尚未遭到毀滅性打擊，當前的價格推升多屬於情緒性溢價，一旦未來多方斡旋成功或戰事出現實質性降溫，中長期油價失去支撐後，仍將回歸供需基本面並面臨顯著的回落壓力。