M7 財報顯示 AI 投資邏輯正式分化，雲端變現能力與資本效率成為估值關鍵

本週 GOOGL、MSFT、AMZN、META 與 AAPL 的財報顯示，市場已不再將大型科技公司視為同一組 AI 交易，而是開始依據各家公司能否將資本支出轉化為雲端收入、獲利與現金流重新定價。MSFT 受惠 Azure 成長加速且資本支出展望維持穩定，市場認為 AI 投資回報開始浮現；AMZN 雖將全年資本支出上調至 2,200 億美元並出現負自由現金流，但 AWS 成長與利潤率同步提升，使投資人願意接受短期現金流壓力；GOOGL 的 Cloud 成長最強，但資本支出上修與自由現金流轉負仍引發疑慮；META 的廣告業務依然強勁，卻因缺乏成熟雲端商業模式，AI 投資回收主要仰賴廣告與尚未驗證的新業務；AAPL 雖未進行同等規模的 AI 資本支出，卻因 AI 推升記憶體與先進晶片需求，反而承受供應短缺、成本上升與產品漲價壓力。整體而言，市場已從單純獎勵 AI 支出，轉向檢視資本效率、商業模式與現金流品質。

雲端變現能力已成為市場區分 AI 贏家的核心標準：MSFT、AMZN 與 GOOGL 雖然同步擴大資料中心與晶片投資，但可透過 Azure、AWS 與 Google Cloud 將算力直接出租給企業與 AI Labs，收入回收路徑相對清楚。其中 MSFT 同時掌握雲端與企業軟體應用，AMZN 則以 AWS 高成長與高利潤率證明需求強度，GOOGL 的 Cloud 與 TPU 生態系成長最快，但仍需持續證明高資本支出能轉化為穩定自由現金流與資本報酬率。

市場已不再單純獎勵高 CapEx，而是要求公司證明每一美元投資的效率：本季 MSFT 與 AMZN 的正面反應，並非因為支出較低，而是因為雲端成長、利潤率與長約需求使投資回報更具能見度；相對而言，GOOGL 即使 Cloud 成長強勁，仍因資本支出上修與自由現金流壓力受到質疑。未來更重要的觀察指標將是 Cloud 營業利益率、Backlog、設備利用率、折舊增速與自由現金流，而非單看 CapEx 金額。

NVIDIA 傳將為 OpenAI 提供 2,500 億美元融資擔保，打造最大 AI 資料中心

NVIDIA 正與 OpenAI 洽談提供約 2,500 億美元融資擔保，協助其承租 SoftBank 於美國俄亥俄州開發的 10GW AI 資料中心園區，整體投資規模預估超過 5,000 億美元，將成為目前全球規模最大的 AI 資料中心之一。除租賃融資外，NVIDIA 亦討論為 OpenAI 提供最高 3,500 億美元的 AI 晶片採購融資。該園區由美國政府掌握電力資源，第一期預計於 2028 年完工，象徵 AI 基礎建設已進一步結合政府、雲端服務商與晶片供應商共同投入。

NVIDIA 從擴展為 AI 基礎設施的資本提供者。透過提供融資擔保協助 OpenAI 建置資料中心，不僅能降低客戶資金成本，更有助於提前鎖定未來數年的 GPU 採購需求，建立比單純銷售晶片更深層的合作關係，也進一步提高客戶轉向其他 AI 晶片供應商的成本。市場已不再單純獎勵 AI 基礎建設擴張，而是開始檢視投資回報：NVIDIA 提供融資擔保有助於鎖定 OpenAI 長期 GPU 需求，但市場反應傾向悲觀，尤其在 M7 財報前夕，更關注算力利用率、自由現金流及投資報酬率，而非資料中心規模本身。若未來需求增速低於預期，龐大的資本承諾也可能成為市場重新評價 AI 基礎建設公司的風險因素。

Google 擔保 Anthropic 150 億美元融資，加速建設 1.6GW AI 資料中心

Anthropic 合作夥伴 Nexus Data Centers 正與 Morgan Stanley 牽頭的銀行團洽談 150 億美元融資，計畫於美國德州建設一座具備 1.6GW 發電能力的大型 AI 資料中心園區，Google 將提供 Anthropic 租約及電力付款擔保，並供應自家 TPU 晶片，Broadcom 負責晶片融資。Anthropic 也計畫未來數年取得至少 10GW AI 算力容量，由租用雲端服務轉向直接承租大型 AI 基礎設施。

Google 的角色正從雲端服務供應商擴展為 AI 基礎設施投資者，同樣如 Nvidia 提供擔保，透過提供信用擔保、TPU 晶片及取得專案股權，不僅能協助 Anthropic 建置算力，也有助於擴大 TPU 生態系，進一步與 NVIDIA GPU 生態競爭。此外，AI 基礎建設的商業模式正逐漸改變，過去 AI 公司主要向雲端業者租用算力，如今 OpenAI、Anthropic 等模型公司開始直接承租資料中心，並透過大型科技公司提供融資與信用支持，代表 AI 基礎設施正朝向「模型公司 + 晶片供應商 + 雲端平台 + 金融機構」共同投資的模式發展，未來資本規模與資金取得能力將成為 AI 競爭的重要門檻。

中國傳量產首款國產 DUV 微影設備，市場關注是否挑戰 ASML 技術領先地位

市場傳出中國已開始量產國產浸潤式 DUV 微影設備，並預計於今年交付 SMIC、CXMT 等晶圓廠，引發市場擔憂中國半導體設備自主化可能衝擊 ASML。不過，多位產業分析師指出，目前中國設備在晶片良率、可靠性、量產能力及全球售後服務仍與 ASML 存在明顯差距，短期內難以撼動其在 DUV 與 EUV 微影設備市場的領導地位。

中國挑戰在於能否建立穩定量產能力與接近 ASML 的良率表現：對晶圓廠而言，設備價值取決於量產良率、可靠度及售後服務，而非單純能否完成曝光，因此短期內中國設備較可能先滿足國內成熟製程需求，對 ASML 的全球競爭優勢影響仍相對有限。此外，美國出口管制正加速中國建立自主半導體設備供應鏈，即使短期技術仍與國際領導廠商存在差距，只要持續投入研發並累積量產經驗，未來仍有機會逐步降低對海外設備商的依賴。因此，相較於短期市場波動，更值得關注中國設備國產化的推進速度，以及是否開始侵蝕 ASML 在中國市場的長期市占率。

國巨第 2 季財報受惠 AI 需求持續強勁、產品組合優化及價格調漲效益顯現，單季營收達 444 億元，創歷史新高

國巨 2Q26 營收達 444 億元，季增 16.5%、年增 35.7%，創近年單季新高；毛利率與營業利益率分別提升至 38.5%及 26.4%。儘管獲利率改善幅度未達市場原先期待，整體財報表現仍大致符合預期。本季成長主要受惠於 AI 需求持續強勁，AI 相關營收占比已提升至 16%；工業、車用及通路需求亦同步回溫，帶動整體產能利用率升至 85%，優於公司先前指引。更重要的是，2Q26 BB ratio 持續攀升，季末更達 2.2，新增訂單金額達同期出貨金額的 2.2 倍，顯示客戶拉貨意願明顯增強，未來需求能見度亦進一步提升。

隨產業供需結構轉趨緊俏，部分客戶已開始與國巨簽訂 LTA ，並願意支付一定溢價以確保供應，進一步提高公司訂單與獲利能見度。供給端方面，AI 伺服器對高容值 MLCC 的需求快速增加，可能促使部分中低階產能轉向高階產品，進而排擠一般型產品供給；加上設備交期偏長，新增產能僅能逐季開出，短期供給彈性仍相對有限。

另一方面，各類通路庫存均低於去年同期，其中大中華區通路庫存僅約兩個月，顯示目前補庫存動能具有實質終端需求支撐，而非單純的庫存堆積。公司第二季已調整價格以反映原物料成本上升，由於價格傳導需要一定時間，預期漲價效益將於第三季更明顯反映，搭配出貨量增加及產品組合改善，有望推動獲利率進一步向上。

聯發科第 2 季受惠 Smart Edge 與電源管理晶片營收分別季增 19%及 11%，EPS 達 15.28 元高於市場預期

IC 設計大廠聯發科公布 2026 年第 2 季財報，受惠 Smart Edge 與電源管理晶片營收分別季增 19%及 11%，抵銷智慧型手機業務營收季減 14%的影響，單季營收較財測區間上緣高出 2%；EPS 達 15.28 元，分別較預估及市場共識高出約 5%及 8%。

聯發科上修 2026 年 AI ASIC 營收展望，預期將超越原先設定的 20 億美元，並將 2027 年市占率目標由 10%至 15%上調至 15%至 20%；同時，公司將 TPU 潛在市場規模由原先的 700 億至 800 億美元上修至 800 億美元，隱含 2027 年 AI ASIC 營收可達 120 億至 160 億美元。不過，由於 2026 年 AI ASIC 營收多數將集中於第四季認列，第三季營運動能仍相對有限，全年營收成長則有望達到先前展望區間上緣，即年增高個位數，全年毛利率預計維持約 46%。此外，下一代 TPU 專案 Humufish 的量產時程可能由 2027 年第四季延後一至兩季，至 2028 年第一季末，但考量 TPU 專案規模龐大，2028 年 AI ASIC 營收達 500 億美元的目標仍具成長空間。儘管本次法說會未明確提及新客戶，市場仍預期聯發科有望切入 SpaceX、Meta 等多家 AI ASIC 客戶，進一步提升中長期營收能見度。整體而言，短期 Smart Edge 業務成長可望抵銷智慧型手機需求疲弱的影響，中長期則受惠 AI ASIC 業務快速擴張，營運展望維持正向。

大陸長鑫科技上市表現亮眼，登上 A 股市值第一

長鑫科技 7 月 27 日以每股人民幣 8.66 元發行價，在上海科創板上市，大漲逾 400%，終場收入民幣 49 元，目前總市值達 3.61 兆人民幣，約為競爭對手美光和 SK 海力士的一半，並超越中國工商銀行，成為中國 A 股市值最高的上市公司。明晟公司（MSCI）公告稱，長鑫科技將被納入 MSCI 中國全股票指數，於 8 月 10 日正式生效。

鑑於記憶體擴產需要時間，全球記憶體供應緊張的局面將維持一段時間，但長鑫的新增供給有望改善下遊客戶的談判地位，有利於長鑫科技市場占有率增長。不過，長鑫對三大廠的威脅是有限制的，它能侵蝕通用 DRAM 的定價權，壓縮舊業務的利潤空間；但在 HBM 上，長鑫技術仍有一段距離。根據優分析統計的市場共識值，長鑫未來 12 個月預估本益比約 18.36 倍，2027 會計年度與 2028會計年度分別降至 12.42 倍與 10.53 倍；相較之下，三星電子同期預估本益比分別為 3.17 倍與 2.97 倍，SK 海力士則為 2.87 倍與 2.63 倍，反映投資人已給予相當高的成長溢價，但由於長鑫在技術以及品質上仍與三大廠有差距，目前的價格可能過於樂觀。

SK 海力士獲利創新高卻低於市場預期，股價重挫 5%

SK 海力士第二季營業利益年增 557% 至 60.54 兆韓元、營收年增 257% 至 79.32 兆韓元，皆創歷史新高，但均低於市場預估的 64 兆韓元與 84 兆韓元，股價因此重挫逾 5%。從產品來看，SK 海力士持續鞏固其在 HBM 領域的領導地位宣布，HBM4 已於第二季量產出貨，並計劃於下半年進一步擴大生產。此外，SK 海力士同時預期，資本支出將增加約 50% 到至少 310 億美元，主要投入下一代 HBM4E 高頻寬記憶體的研發與量產，預計 2027 年開始大規模供貨，包括供應 NVIDIA 等 AI 晶片客戶。SK 海力士也反擊「記憶體需求攀峰論」，透露已和約十家客戶敲定長期供貨協議，既用於確保中長期供應穩定，也用於配合客戶的技術路線圖開發下一代儲存產品，代表需求相當穩固，記憶體緊缺可能持續到 2030 年之後。

海力士營收與營業利益分別低約市場預期約 5-6%，原因有以下：一、海力士 HBM 及 AI 伺服器用高階 DRAM 佔比較高，而本季傳統 DRAM 合約價環比大漲約 52%、部分 NAND 翻倍，商品型記憶體價格彈性更大。海力士 DRAM 平均售價僅升約 30%、NAND 升中位 50%，吃到的漲幅相對有限。二、長期供應協議部分附帶客戶預付款與價格地板，鎖定需求穩定性，卻也限制了短期價格上調幅度。三、六月底美光財報大勝並上調展望，直言記憶體短缺恐延續至 2027 年甚至更後，使市場預期被推得過高。四、HBM4 出貨遞延，公司已表示第二季已量產出貨 HBM4，良率逼近成熟的 HBM3E 水準，下半年將加速放量。另一方面，SK 海力士提高資本支出，卻未詳細說明股東回饋計畫及長期合約的定價，使投資人感到不安，導致股價下跌

鎧俠 Q1 業績不及預期，然股票回購計畫重振市場信心

鎧俠 Q1 （2026年4月至6月）營業利益報 1.27 萬億日元，年增幅超過 28 倍，低於市場平均預估的 1.37 萬億日元；淨利潤為 8421.7 億日元，同樣不及預估的 9738.1 億日元。在長期合約方面，鎧俠表示正穩步推進，目標是到 2028 年將長期協議覆蓋率提升至當年出貨量的 50%。展望第二季，公司預估 NAND 快閃記憶體價格將在第二季持續上漲，顯示記憶體產業景氣循環仍有望延續至第三季。鎧俠管理層預估營收將達 2.39 兆日元，季增 35%，低於部分買方機構 2.0 至 2.5 兆日元的樂觀估算。同時，鎧俠董事會批准 1 拆 3 的股票分拆方案，以增加流動性，將於 2026 年 10 月 1 日正式生效，並宣佈最高 8000 億日元的股票回購計劃，規劃將回購計畫連結 50% 的股東總報酬率目標。

此次推升獲利的是價格而非出貨量，鎧俠平均銷售單價（ASP）單季暴漲約 70%，出貨位元數卻僅有低個位數的成長，部分訂單甚至延後至第二季才交貨。從業務結構來看，固態硬碟與儲存方案業務貢獻最大，單季營收達 1.175 兆日元，年增 440%，占整體營收比重升至 66%，其中資料中心與企業級應用貢獻逾 60%，是拉抬單價的主要來源；智慧型手機相關營收季增 56%，個人電腦與伺服器應用更暴增 96%。鎧俠成為全球記憶體晶片產業第一家啟動大規模庫藏股操作的業者，被市場解讀為 NAND 快閃記憶體超級景氣循環正式來臨的訊號，但也表明公司對未來現金流穩定的信心。

日本 30 日干預日圓匯率約 5 兆日圓，使日圓兌美元急升

日圓兌美元匯率在美東時間 30 日早盤突然急升，一度強勢站上 158 大關，創下近兩個月來日圓兌美元的新高，日圓這波強勁反彈背後極可能是日本政府與日本央行再次聯手進行了外匯干預。美東時間 30 日下午 1 點過後，再度急升至 158.5 水準。市場關係人士表示，這是因為在美國財政部要求多家銀行提供外匯交易報價，實施了被視為干預匯市前一個階段的「匯率檢查」措施。這顯示日美兩國已聯手採取行動，抑制日圓過度貶值。美國財政部長貝森特在先前接受訪問時也表示，他認為日圓「被嚴重低估」，而且「過度波動」對市場並不健康。

儘管日圓周四有所回升，但過去 12 個月日圓兌美元仍累計貶值約 6%，是 G10 貨幣中表現最差的貨幣。當局選擇在日銀貨幣政策會議前進場干預，很可能是希望利用市場毫無防備的時機，將干預效果發揮到最大，這與今年 4 月較為透明、容易辨識的干預方式形成鮮明對比。美日同步聯合干預展現強烈決心，若匯率持續承壓，預計當局還會採取進一步干預，但在財政擔憂與日本央行升息緩慢下，漲勢難以長期持續。

川普再度 TACO，美伊有望周一重啟談判，伊朗劃清『新航線≠海峽重開』界線

美國與伊朗緊張局勢出現降溫跡象。美國總統川普透露，美方原訂發動二戰以來最大規模空襲，但在卡達、沙烏地阿拉伯及阿聯等波斯灣國家斡旋下，最後一刻決定暫緩軍事行動，並與沙國王儲討論涉及荷姆茲海峽重新開放及伊朗核計畫縮減的協議。然而，伊朗官方隨後澄清，與阿曼討論的是新的航運管理安排，而非恢復荷姆茲海峽全面通航，並強調新航線與海峽是否重開屬不同議題，反映美伊雙方對談判進展仍存在明顯認知落差，使市場對停火與航運恢復前景維持審慎態度。受外交進展激勵，國際油價自前期高點回落，布蘭特原油本週開盤一度重挫逾 7%，其後跌幅收斂至約 4%，顯示市場已部分反映地緣政治風險降溫，但對後續談判能否順利推進仍抱持觀望態度。

沙烏地阿拉伯組海上防禦聯盟，確保曼德海峽航行安全

沙國國防部 30 日代表該聯盟的 14 個成員國發表聯合聲明，除了沙國，還有巴林、孟加拉、吉布地、埃及、約旦、科威特、奈及利亞、巴基斯坦、卡達、索馬利亞、蘇丹、土耳其和葉門。沙國國防部說，該聯盟旨在加強海上安全、維護航行自由、確保國際貿易路線與能源供應鏈安全，並保護在曼德海峽、紅海及亞丁灣的海上共同利益。沙國國防部還說，共邀 51 國和組織出席 30 日在沙國首都利雅德舉行的會議，共 43 國代表和歐盟代表出席，其中 14 國確定支持，其他國家有望陸續加入。利雅德強調，該聯盟屬開放性質，歡迎具共同目標及原則的國家加入。

本週沙烏地阿拉伯聯合多國提出「海上防禦聯盟」計畫，共有43 個國家與歐盟的代表出席會議，14 個國家聯合發表聲明，該提案主要目地為保護紅海、曼德海峽至亞丁灣的石油運輸路線。紅海航線自荷姆茲海峽被封鎖以來，就持續承擔沙烏地阿拉伯超過一半的原油出口。在最近衝突蔓延至紅海之後，原先每天有約 70 艘船隻通過曼德海峽，近期因衝突已經降至十餘艘。若紅海持續被葉門青年運動封鎖，將對於能源價格帶來更嚴重的衝擊，也成為通膨再起的隱憂。因此，如果本次海上防禦聯盟的計畫可以有效維護海峽和平，將可以保證原油在荷姆茲海峽被封鎖的狀況下仍然可以運出。